苏州旭创首次并表，光模块业务有望持续快速增长

请务必阅读正文之后的重要声明部分 基本状况 总股本(百万股) 474 流通股本(百万股) 216 市价(元) 50.2 市值(百万元) 23,788 流通市值(百万元) 10,844 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 [Table_Title] 评级：增持(维持) 市场价格：48 目标价格：54 分析师：陈宁玉 执业证书编号：S0740517020004 Email：chenny@r.qlzq.com.cn 联系人：樊生龙 电话：021-20315826 Email：fansl@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 1 正式牵手苏州旭创，高速光模块龙头再起航 备注： [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 121.41 131.62 2,075.90 5,564.90 7,292.90 增长率yoy% 2.24% 8.41% 1477.19% 168.07% 31.05% 净利润 5.59 10.05 230.09 639.98 830.05 增长率yoy% -31.49% 79.73% 2188.46% 178.15% 29.70% 每股收益（元） 0.03 0.05 0.54 1.51 1.96 每股现金流量 0.12 0.16 -0.67 -0.22 1.43 净资产收益率 1.02% 1.81% 6.42% 15.16% 16.43% P/E 875.01 511.34 92.25 33.16 25.57 PEG — 6.41 0.04 0.19 0.86 P/B 2.54 2.57 8.47 9.98 11.95 投资要点  事件：公司于10月16日晚发布2017年三季度业绩预告，2017前三季度预计实现归母净利润1.18亿元至1.22亿元，同比增长2,743.58%-2,839.97%。其中，母公司净利润较上年同期上升25%左右，全资子公司苏州旭创自7月纳入司合并报表范围。  三季度业绩基本符合市场预期，管理层变革+股权激励强化转型之路。根据公司公告，2017前三季度归母净利润中，包含了对子公司资产评估产生的评估增值在本会计期间的摊销成本、公司于9月授予限制性股票的股权激励成本及其他合并事项等的影响。在扣除股权激励成本摊销的影响后，按照业绩预告的中位值测算，子公司苏州旭创三季度实现的净利润约为1.4亿元，基本符合市场此前预期。自苏州旭创于7月初正式交割完成以来，公司先后经历了管理层变革及股权激励两大事件，在确立了光模块业务作为公司未来发展重心的同时，绑定公司核心业务骨干的利益，强化公司转型之路。  海外需求依然强劲，供不应求持续高增长。市场调研公司LightCounting近期表示，2017年全球100GbE光收发器出货量有望达到300万只，超过之前预测数据的20%，2018年主要客户对100GbE产品的需求计划翻倍，甚至有可能增长到三倍。近期，AOI也公布了最新季度的业绩预告，受某大客户产品线由40G切换至100G的影响，三季度业绩低于此前预期。我们认为，单一客户切换产品线是短时间影响，不代表行业需求发生反转，100G光模块的产品周期有望持续三至四年。分析AOI最新的业绩预告，在大客户销售额大幅降低的情况下，其余客户销售额同比增长25%，表明行业整体需求仍然持续上升。结合产业调研结果，虽然主要供应商的产能增速高于预期且有新的供应商开始供货，但具备批量供货能力的产能增长较为有限，我们预计2018年100G光模块有望延续供不应求的态势，产品价格的下降会在合理范围内，高速光模块市场有望持续高速增长。  国内云服务商需求有望逐步打开，5G进一步带动长期增长。数通市场高速率光模块的需求主要源自Google、Amazon、Microsoft和Facebook等美国的云服务商，数据中心领域的资本支出也主要集中在上述几家厂商。相比较而言，阿里、腾讯等国内互联网巨头的资本开支水平还处于较低的水平，未来提升的空间较大。根据目前产业调研的结果，阿里未来两年会逐步开始部署25G AOC以及100G光模块，国内数通市场也有望带动高速光模块新一轮的快速增长。此外，5G相比于4G基站密度更高且网络架构演进导致层级互联增加，我们预计10G/25G 光模块总体需求有望超过400亿元。公司在3G、4G时代已有过相关产品的开发和生产经验，目前正在和客户开发5G光模块产品，并有部分pre 5G产品实现销售。长期来看，未来5G大规模建网对光模块的海量需求有望成为公司下一个潜在增长点。  盈利预测与估值：公司作为全球高速光模块龙头，充分受益数据中心市场的高速增长。基于目前的研究及产业调研结果，我们判断明年100G光模块市场仍然有望维持供不应求的态势，考虑到公司后续产能的持续释放，我们上调公司2017-2019年可实现的净利润分别至2.30亿元、6.40亿元和8.30亿元（不考虑2018年一次性扣除超额业绩奖励），对应的摊薄EPS分别为0.54元、1.51元和1.96元。我们给予公司2018年40xPE，目标市值256亿元，对应目标价54元，维持“增持”评级。  风险提示：1）全球云服务商高速光模块需求不及预期；2）国内云服务商部署进度不及预期；3）5G建设及部署进度不及预期 (15%)10%34%59%84%108%10/17/1612/17/162/17/174/17/176/17/178/17/17中际旭创 沪深300 [Table_Industry] 证券研究报告/公司点评 2017年10月16日 中际旭创(300308)/电机 苏州旭创首次并表，光模块业务有望持续快速增长 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表1：财务报表摘要 来源：中泰证券研究所 损益表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元）2014201520162017E2018E2019E2014201520162017E2018E2019E营业总收入1191211322,0765,5657,293货币资金136112691,597510127 增长率31.17%2.2%8.4%1477.2%168.1%31.1%应收款项9099821,0122,5613,357营业成本-80-88-91-1,412-3,840-5,105存货7582723879471,259 %销售收入67.5%72.9%69.4%68.0%69.0%70.0%其他流动资产2181211454581毛利3933406641,7252,188流动资产3042953043,2074,4725,324 %销售收入32.5%27.1%30.6%32.0%31.0%30.0% %总资产46.3%45.9%48.1%72.1%68.5%65.7%营业税金及附加-1-1-3-42-111-146长期投资633537373737 %销售收入0.7%0.9%2.1%2.0%2.0%2.0%固定资产1601931851,1161,9472,677营业费用-5-4-4-48-122-153 %总资产24.4%30.1%29.3%25.1%29.8%33.0% %销售收入3.9%3.2%2.8%2.3%2.2%2.1%无形资产12311398836956管理费用-35-32-41-176-463-583非流动资产3523473281,2442,0612,779 %销售收入29.9%26.1%31.0%8.5%8.3%8.0% %总资产53.7%54.1%51.9%27.9%31.5%34.3%息税前利润（EBIT）-2-4-73991,0281,305资产总计6566416324,4516,5338,102 %销售收入-2.0%-3.0%-5.4%19.2%18.5%17.9%短期借款3007777财务费用431-36-86-34应付款项3957506741,8242,414 %销售收入-3.6%-2.5%-0.8%1.7%1.5%0.5%其他流动负债6910179471620资产减值损失-200-92-190-295流动负债7566678602,3023,041公允价值变动收益000000长期贷款000000投资收益243000其他长期负债36279999 %税前利润24.5%55.2%31.1%0.0%0.0%0.0%负债11193768692,3113,050营业利润23-2271753977普通股股东权益5455485563,5824,2225,052 营业利润率1.8%2.1%-1.8%13.0%13.5%13.4%少数股东权益000000营业外收支7413000负债股东权益合计6566416324,4516,5338,102税前利润9611271753977 利润率7.3%5.2%8.3%13.0%13.5%13.4%比率分析所得税-1-1-1-41-113-1462014201520162017E2018E2019E 所得税率5.8%12.2%7.9%15.0%15.0%15.0%每股指标净利润8610230640830每股收益(元)0.0380.0260.0470.5441.5141.963少数股东损益000000每股净资产(元)2.5232.5382.5738.4719.98511.948归属于母公司的净利润8610230640830每股经营现金净流(元)0.0420.1250.157-0.673-0.2211.435 净利率6.9%4.6%7.6%11.1%11.5%11.4%每股股利(元)0.0000.0000.0100.0100.0000.000回报率现金流量表（人民币百万元）净资产收益率1.50%1.02%1.81%6.42%15.16%16.43%2014201520162017E2018E2019E总资产收益率1.25%0.87%1.59%5.17%9.80%10.24%净利润8610230640830投入资本收益率-0.59%-0.81%-1.42%17.33%23.74%22.67%少数股东损益000000增长率非现金支出272831165362567营业总收入增长率31.17%2.24%8.41%1477.19%168.07%31.05%非经营收益-6-4-12000EBIT增长率-259.96%-56.28%-90.49%5759.82%158.02%26.94%营运资金变动-20-24-679-1,095-790净利润增长率-42.66%-31.49%79.73%2188.46%178.15%29.70%经营活动现金净流92734-284-93607总资产增长率-11.07%-2.20%-1.43%604.09%46.78%24.02%资本开支615313988989989资产管理能力投资-27316000应收账款周转天数145.6207.1182.0100.090.090.0其他2091-73000存货周转天数361.9325.2307.2100.090.090.0投资活动现金净流-6968-81-988-989-989应付账款周转天数61.243.245.050.050.050.0股权募资0002,80000固定资产周转天数397.2479.7514.6114.2100.4115.8债权募资11-300000偿债能力其他-3-3-20-40净负债/股东权益-19.53%-20.49%-11.15%-44.37%-11.90%-2.38%筹资活动现金净流7-33-22,800-40EBIT利息保障倍数0.61.26.411.112.038.8现金净流量-5262-491,527-1,08